El mercado argentino ya empezó a ponerle precio a 2027

A pesar de los buenos datos de inflación, reservas y superávit, los bonos caen y el riesgo país supera los 700 puntos por las dudas del mercado sobre 2027.

Con los precios descontando hoy un escenario abierto, cualquier señal en esa dirección tiene margen para reflejarse en los activos.

El mercado financiero argentino atraviesa una paradoja. Las reservas se recomponen a un ritmo sostenido, el superávit fiscal se mantiene y la inflación, pese al repunte de septiembre (1,9%), permanece por debajo del 2% mensual. Sin embargo, los bonos soberanos en dólares siguen cediendo terreno y el riesgo país volvió a superar los 700 puntos básicos. La explicación hay que buscarla menos en el presente que en el horizonte. Los inversores parecen concentrarse cada vez más en 2027, cuando confluirán el calendario electoral, la evolución de la actividad y las necesidades de financiamiento.

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El contexto internacional tampoco ayudó. La tasa del Treasury estadounidense a diez años acumula una suba de alrededor de 80 puntos básicos en el año y la elección en Brasil agregó volatilidad regional. Pero el retroceso de la deuda argentina comenzó bastante antes del triunfo de Lula. Desde fines de julio, el precio promedio ponderado de los Globales cayó 13,4%, frente a una baja de apenas 3% del ETF EMB, referencia de la deuda emergente en dólares. El escenario externo explica solo una parte del movimiento. Los factores propios de Argentina volvieron a ganar protagonismo.

Entre ellos, hay una fecha que sobresale: las presidenciales de octubre de 2027. La curva de seguros contra default (CDS) ofrece una señal interesante. Desde los mínimos de mediados de año, la probabilidad acumulada de incumplimiento implícita a un año, un horizonte que apenas atraviesa las elecciones, aumentó 3,5 puntos porcentuales. En cambio, en los plazos de cuatro y diez años, las subas alcanzaron 19,6 y 22,8 puntos, respectivamente. Estas estimaciones, calculadas bajo un supuesto de recuperación del 35%, incorporan primas de riesgo y no constituyen pronósticos de default. Sin embargo, muestran que el deterioro fue mucho más pronunciado en los horizontes posteriores a 2027. La curva de Bonares ofrece otra señal: la tasa implícita en dólares para el tramo entre el AO27 y el AO28 trepó al 22,5%, su máximo del año.

Un ejercicio de escenarios que elaboramos en PPI a partir del tramo largo de los Globales permite dimensionar este cambio de percepción. A mediados de julio, los precios eran compatibles con una ponderación implícita del 88,3% para un escenario de continuidad del programa económico. Esa proporción cayó al 74,2% en agosto y actualmente se ubica en torno al 50,9%. No se trata de una encuesta ni de una predicción electoral, sino de una aproximación construida a partir de precios de mercado y supuestos de valuación. Aun así, el contraste es ilustrativo. Con el riesgo país cerca de los 400 puntos básicos, el mercado descontaba en julio un escenario relativamente definido. Hoy, por encima de los 700, las valuaciones reflejan un escenario más bien binomial.

La actividad económica alimenta parte de esas dudas. Después de caer 2,8% mensual en julio, la economía apenas rebotó 0,1% en agosto. Si septiembre no muestra crecimiento, el tercer trimestre cerraría con una contracción de 2,8%, la segunda consecutiva. Los salarios reales del sector privado mejoraron por segundo mes seguido (+1,3% en agosto), aunque todavía no recuperaron el máximo de agosto de 2025. En paralelo, el Índice de Confianza en el Gobierno avanzó 0,9% en octubre, hasta 1,95 puntos, y se mantiene como el segundo más alto entre los presidentes de este siglo al mismo momento de sus mandatos. Es una mejora modesta, pero representa una señal favorable. El desafío será que la estabilización finalmente se traduzca en una recuperación de la actividad, el empleo y los ingresos, condiciones importantes para sostener el respaldo al programa económico.

El frente externo es el otro gran interrogante, y allí el BCRA viene mostrando muñeca. Las compras de divisas de 2026 son de las más altas en términos históricos y las reservas se ubican en máximos de cinco años. Esta semana dejó otra muestra de ese manejo. Ante el shock de Brasil, el Central prácticamente se corrió del mercado y convalidó una suba acotada del tipo de cambio, en lugar de forzar la acumulación. Con la estacionalidad a favor, ya que diciembre marca el pico de demanda de pesos, tiene margen para seguir administrando el ritmo de compras.

Lo que queda por resolver es el financiamiento. Con el AO28 rindiendo 11,6% en dólares, salir al mercado sigue siendo costoso, tanto afuera como en la plaza local. Si el Tesoro no realizara nuevas emisiones, las compras de dólares al BCRA necesarias para cerrar el programa financiero de 2026 podrían llegar a US$13.200 millones (1,7% del PBI), frente a los US$4.900 millones previstos en julio. Las compras del Central desde entonces, de US$4.500 millones, cubren parte de esa diferencia; el remanente, de unos US$3.800 millones, representa una exigencia adicional sobre la capacidad de acumulación, aunque no implica una caída automática de las reservas.

Estos frentes están conectados. La incertidumbre política encarece el financiamiento, un financiamiento caro aumenta la dependencia de las reservas y una economía que tarda en recuperar dinamismo hace más difícil despejar las dudas. La buena noticia es que la conexión funciona en ambos sentidos. Avances en cualquiera de estos frentes pueden activar la dinámica inversa.

Argentina logró avances relevantes en materia fiscal, monetaria y de acumulación de reservas. Para que se traduzcan en una compresión sostenida del riesgo país, es necesario que se despejen las dudas sobre el horizonte de 2027. En ese camino, serán clave la recuperación de la actividad, que consolide el respaldo político, y el regreso al financiamiento voluntario. Con los precios descontando hoy un escenario abierto, cualquier señal en esa dirección tiene margen para reflejarse en los activos.

Team Leader de Estrategia de PPI